山西证券股份有限公司盖斌赫,赵晨希近期对贝特瑞进行研究并发布了研究报告《负极材料产能扩张盈利改善，技术创新推动业绩持》，本报告对贝特瑞给出增持评级，当前股价为44.12元。

贝特瑞(835185)

事件描述

【资料图】

2022年公司分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润256.79/23.09/16.21亿元，同比分别增长144.76%/60.27%/44.71%，EPS为3.17元。Q4分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润81.11/9.52/3.61亿元，同比分别增长122.80%/171.40%/22.95%。

事件点评

正负极材料市场快速发展，公司产销同增推动业绩增长。2022年公司营收增长显著，负极方面，2022年公司持续强化供应链管理，通过技改提升现有产能，同时新建产能加速释放，年末已投产负极材料产能为42.5万吨/年，相较2021年末同比增长177.78%，实现负极材料销量超过33万吨，对应收入146.31亿元，同比增长126.52%；正极方面，2022年公司聚焦高镍三元正极材料，与SK、亿纬锂能(300014)合资扩产5万吨新产能部分投产，年末已投产正极材料产能为6.3万吨/年，实现正极材料销量超过3万吨，对应收入103.01亿元，同比增长182.11%。

负极产能高速扩张，成本压力有望缓解。公司负极市占率领先，2022年负极材料市场份额达26%。2022年公司负极材料持续扩产，云南子公司年产20万吨负极材料一体化项目（一期）、山东瑞阳年产4万吨负极材料一体化项目、山西瑞君年产10万吨负极材料一体化项目已开工建设，与黑龙江省交投集团签署年产40万吨鳞片石墨及20万吨天然石墨负极一体化项目的合作意向协议，并拟与亿纬锂能对四川新材料增资建设年产10万吨负极一体化项目。成本端，石墨化加工费用约占人造石墨负极制造总成本的55%，2022年末石墨化市场均价已降至1.5万元/吨左右，成本压力有望缓解，盈利有望边际改善。

正极聚焦高镍三元，战略合作逐步深入。随着消费需求逐步引导至新能源汽车，消费者对新能源车型续航里程等要求的进一步提升，匹配高镍三元正极材料的高端新能源汽车市场潜力将逐步释放。公司正极材料产能加速释放，与中伟股份签署战略合作框架协议，将在前驱体产品开发、前驱体产品供应、海外矿产资源开发及材料产能布局等领域开展战略合作，战略合作逐步深入。此外，公司在层状氧化物技术方向布局钠电正极材料领域。

创新研发加速，技术引领收入持续扩张。2022年公司研发投入达12.63亿元，同比增长113.46%，多项正负极新产品实现突破，成功量产并导入客户。公司硅基负极产能5,000吨/年，硅碳负极材料已经突破至第四代产品，比容量达到1,800mAh/g以上；硅氧负极材料已完成多款氧化亚硅产品的技术开发和量产工作，比容量达到1,400mAh/g以上；人造石墨在连续造粒、连续石墨化等新技术上率先突破布局，竞争力持续提升。3月24日公司与深圳市光明区人民政府签署合作协议，在深圳市光明区内投资建设年产4万吨硅基负极材料项目。

投资建议：公司负极材料市占率领先，盈利边际改善，正极聚焦高镍三元，战略合作加深。公司具备技术优势，正负极新产品持续突破、量产并实现对外销售，此外，公司已布局钠电正负极材料，正极材料主要为层状氧化物技术方向，负极材料在硬碳、软碳均有技术储备，并已通过国内部分客户认证，具备产业化能力。预计公司2023-2025年EPS分别为4.23/4.95/6.16，对应公司4月14日收盘价43.08元，2023-2025年PE分别为10.2/8.7/7.0，给予“增持-A”评级。

风险提示：宏观经济下行及下游行业产能过剩风险；市场竞争加剧的风险；原材料供应及价格波动风险；技术路线变动风险；汇率变动风险；规模扩张引发的管理风险；项目进度不及预期等。

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