民生证券股份有限公司刘文正,郑紫舟,褚菁菁近期对周大生(002867)进行研究并发布了研究报告《2023年中报点评：23H1毛利额同比+32%，单Q2净增加98家门店》，本报告对周大生给出买入评级，当前股价为15.69元。

周大生(002867)

(资料图片仅供参考)

事件概述：公司8月25日披露2023年中报，23H1公司营业收入为80.74亿元，同比+58.37%；归母净利润为7.40亿元，同比+26.45%；扣非归母净利润为7.07亿元，同比+26.06%。单Q2营业收入为39.52亿元，同比+68.63%；归母净利润为3.74亿元，同比+26.82%；扣非归母净利润为3.51亿元，同比+25.63%。

23H1黄金产品高景气+Q2开店速度加快，公司收入呈现高增长。23H1分渠道分产品表现：①线下加盟渠道：整体实现收入59.76亿元，同比+57.16%（其中，黄金类产品收入50.63亿元，同比+69.34%；镶嵌类产品收入3.83亿元，同比-3.91%）；加盟店净增加86家（Q2净增85家），单店收入为136.29万元，同比+52.47%（其中，黄金类产品为115.47万元，同比+64.28%；镶嵌产品收入8.73万元，同比-6.78%）。②线下自营渠道：整体实现收入为8.28亿元，同比+45.99%（其中，黄金类收入7.47亿元，同比+53.32%；镶嵌类收入0.60亿元，同比-4.07%）；净增门店33家（Q2净增13家）；单店收入305.49万元，同比+26.60%（其中黄金产品收入275.54万元，同比+32.95%；镶嵌产品收入22.11万元，同比-16.82%）。③线上自营：整体收入11.55亿元，同比+91.33%。其中，线上素金类（黄金、K金、PT类非镶钻产品）收入9.01亿元，同比+111.33%；镶嵌类产品收入8292.35万元，同比+60.63%；银饰品等其他类销售收入1.72亿元，同比+36.23%。

产品结构变化+直接供货模式占比增加，致使毛利率有所下行，但毛利额仍保持较高增长。23H1，公司毛利率为18.46%，同比-3.69pct，23Q2毛利率同比-5.45pct至19.04%。金额角度，2023H1，营业毛利为14.91亿元，同比+31.98%。拆分渠道看，①线下加盟:毛利8.75亿元，同比+32.42%，店均毛利19.95万元，同比+28.46%。其中单店镶嵌产品毛利2.24万元，同比-12.75%；单店黄金产品毛利为5.64万元，同比+4.31%；单店品牌使用费收入9.79万元，同比+32.52%，对应该部分毛利同比+32.52%。②线下自营:毛利2.19亿元，同比+32.33%，平均单店毛利80.71万元，同比+14.75%。其中，单店镶嵌产品毛利13.55万元，同比-18.51%，黄金产品毛利63.24万元，同比+26.59%。③线上自营:毛利2.89亿元，同比+55.74%。费率角度，公司控费能力较强。23H1公司销售费率/管理费率/研发费率为4.93%/0.56%/0.07%，同比-1.33/-0.26/-0.05pct；23Q2销售费率/管理费率/研发费率为5.36%/0.58%/0.06%，同比-1.52/-0.27/-0.07pct。因此，23H1净利率为9.14%，同比-2.30pct；23Q2净利率同比-3.12pct至9.45%。

发布半年度利润分配预案，坚定公司长期发展信心。公司拟定2023年半年度利润分配预案，以10.85亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3元（含税）。预计合计派发现金股利3.26亿元，占2023年上半年度归母净利润的44.01%。半年度利润分配预案有利于全体股东共享公司经营成果，符合公司未来经营发展的需要。

独特品牌IP优势+供应链整合+立体式品牌营销传播体系共同推动公司发展。①产品方面：根据周大生情景风格珠宝体系——人群定位、用户画像、购买动机及应用场景构建了完整的黄金产品矩阵，并持续加大黄金产品的IP合作力度，新增国际艺术IP《莫奈》联名系列，丰富了品牌IP合作的矩阵。②供应链方面：公司将珠宝首饰企业附加值较低的生产和配送等中间环节外包，从而降低生产管理成本，集中资源倾注在投入回报率较高核心价值环节。③品牌管理方面：公司以持续式、脉冲式、矩阵式的广告投放策略，构建了由机场、高铁、互联网、新媒体等各类媒介整合的立体式品牌营销传播体系，全方位覆盖目标消费群体。同时积极推进数字化战略，赋能终端销售，驱动品牌增长。

盈利预测：预计2023-2025年公司实现营业收入150.91、188.48、224.75亿元，分别同比+35.7%、+24.9%、+19.2%；归母净利润分别为14.03、16.29与18.83亿元，同比+28.7%、+16.1%与+15.6%，对应PE为12/11/9倍，维持“推荐“评级。

风险提示：宏观经济低迷、行业竞争加剧、市场推广不及预期等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，海通证券(600837)汪立亭研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达80.76%，其预测2023年度归属净利润为盈利13.63亿，根据现价换算的预测PE为12.62。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有13家机构给出评级，买入评级10家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为21.55。

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